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开头：闺蜜财经
撰文|蜜妹
这是@闺蜜财经的第1729篇原创
拼多多给我方泼了一盆冷水。
2025年11月18日，拼多多露馅三季度财报，公论一派欣慰。可是电话会议上，责罚层忽视畅通使用“反复波动”“扬弃利润”“阶段性颓势”等负面措辞，并直言“本季度利润不可四肢异日交流”。
股价这边更扯破：11月18日，拼多多好意思股大幅低开，当日收盘跌了7.33%，每股价钱为119.58好意思元。
这是咋回事？拼多多的增长故事到底进入了哪一章？
01
先看举座功绩。
张开剩余84%2025年第三季度，拼多多总营收为1082.765亿元，同比增长9%，这一数据略高于市集预期，但不息了自2024年以来的增长延缓趋势，增速较客岁同时的24.3%显贵放缓。
从业务结构看，交游劳动成为营收增长的中枢引擎：期内该业务收入549.29亿元，同比增长9.9%，占总营收的比例50.7%；
而在线营销劳动偏执他收入533.48亿元，同比增长8.1%，虽保捏正增长，但不仅低于交游劳动增速，更较2024年同时24.3%的增速下滑16.2个百分点，且低于一致预期4%。
纵向对比蜜妹看到，拼多多在线营销这边的收入增速已降至近8个季度以来的最低水平。四肢拼多多传统的高毛利业务（毛利率时常高于交游劳动），在线营销收入的增长荒芜，平直反应出平台变现智商的弱化。
这种交游劳动强、营销劳动弱的结构，也不错讲明为千亿生态策画短期株连变现率。2025年4月，拼多多推出“千亿扶捏”策画，通过减免佣金、流量扶捏、农特产专项等措施裁减商家成本。
但问题的弱点在于，这种“让利”能否转动为遥远竞争壁垒？
02
值得扎眼的是，尽管营收增速放缓，拼多多盈利端弘扬仍然越过：三季度包摄于世俗股鼓励的净利润293.28亿元，同比增长17%；即即是剔除股份支付、投资公允价值变动的非 GAAP净利润，也录得14%的同比增长，分手超出机构预期的10%与25%。
为何利润增速高于营收？除了营收基数推广，蜜妹看到还有两大“非谋略性”身分的助推。
其一是运营用度的削弱：三季度拼多多销售及营销用度（S&M）同比着落1%至303.23亿元，用度率从2024年三季度的30.7%降至28%。
其二是利息与投资收益的暴增：三季度拼多多终端86亿元利息及投资净收益，较2024 年同时的54.16亿元增长 58%，这部分收益占净利润的比例高达29.3%，成为盈利增速跑赢营收的弱点推手。
换句话说，拼多多三季度的营业利润内容上是下滑的。
与营销用度削弱酿成对比的是研发干涉的增长。三季度拼多多研发用度43.32亿元，同比增长41%，占总营收的比例从2024年三季度的3.1%升至4%。
这部分研发不是投的什么高技术，而是主要投向本事基础弱点与合规体系竖立。在人人化业务濒临多国监管审查的配景下，拼多多照实需要强化商品合规与风险管控，以玩忽国际业务的政策风险。
还值得扎眼的是，三季度拼多多毛利率从客岁同时的60%下滑至56.7%，反应出平台在“千亿扶捏”策画下对商家的让利压力。
如文初蜜妹提到的，在电话会议里责罚层明确暗意，异日财务弘扬可能“反复波动”，并强调“本季度利润不可四肢功绩交流”。
这一表态开释出的信号很犀利，阐发拼多多短期利润存在较大不笃定性，这大概是主动的政策遴选，但也不错厚实成在增长荒芜下的被迫融合。是以这个遥远是多长，生态健康又是什么规律，暂时不知所以。
03
当今知说念的就是，市集对拼多多的这份三季报反应犀利。11月18日今日该司好意思股价钱跌幅超7%。在蜜妹印象里，这一跌幅在拼多多历史上齐算是忽视。大概市集确实听懂了责罚层的“劝退”信号？
曾几何时，拼多多以其凶悍的增长策略和颠覆性的生意口头，让电商巨头们瑟瑟发抖。而今，面对各平台“闪购”口头的快速崛起和“价钱战”的强势反扑，拼多多反而运行归赵来搞遥远目的。
要知说念拼多多当今压根不差钱：财报清晰，适度三季末其现款、现款等价物及短期投资统统达4238亿元，较2024年末增长 27.8%。如斯充裕的现款储备，却莫得转动为高效的本钱运作。
从现款使用成果看，拼多多的弘扬号称“保守”。2025年三季度，其投资活动现款流净流出115.56亿元，主要用于“短期投资加多”，而非并购、新业务拓展等政策性干涉；筹资活动现款流仅净流入551万元，的确为零。
当今，拼多多还算推广的一个业务应该就是国外的Temu，三季报里这部分数据似乎莫得露馅。分析师阐述巨额以为，Temu的国外推广是拼多多面前政策的中枢，但也对其短期盈利智商组成了雄壮压力。
责罚层赌的是，一朝Temu在人人市集站稳脚跟，将为拼多多掀开一个数倍于国内市集的新天下。但当今的国际阵势说来话长，后续怎样样还不好说。
综上，咱们基本不错看到拼多多当今的情景：低调保守、主业增长放缓、遥远目的濒临实验阵痛。
阿谁依靠口头窜改终端骄贵增长的时间也曾渐行渐远，如今摆在拼多多面前的，是一条愈加清贫但必须走过的转型之路。在这场西席中，时刻是最自制的裁判。
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